天风证券-国茂股份-603915-内生与外延,量价齐升打开成长空间-220711

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日期:2022-07-11 10:40:36 研报出处:天风证券
股票名称:国茂股份 股票代码:603915
研报栏目:公司调研 李鲁靖  (PDF) 29 页 2,755 KB 分享者:x**J 推荐评级:买入(上调)
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研究报告内容
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  主旋律:自动化周期+国产替代加速

  第四轮自动化周期或完成筑底,叠加“智能制造主题”,国产替代加速(中国自动化市场本土品牌份额由2016年35.2%提升至2020年40.8%)。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

  信用周期前瞻指引,自动化景气度或将回暖。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)根据我们对相关数据的拟合,信贷数据具有比较强的前瞻性(社融规模9~12个月前瞻,M1约5~7个月前瞻)。

  量→短期逻辑:量的提升带动市占率的提升

  千亿赛道,长坡厚雪。我们预计2022年减速机行业市场规模1316亿元,2025年有望达到1893亿元(2021-2025年CAGR≈10.4%),2022年减速机产量1311万台,2025年有望达到2026万台( 2021-2025年CAGR≈13.9%)。

  产能放量:我们预计公司22-24年齿轮减速产量分别为50.97/53.96/56.96万台,销量分别为47.4/51.3/55.3万台。

  横向布局:以工程机械板块为切入点,打入专用减速机行业。以塔机业务为基石,稳步开发挖掘机、水泥搅拌车、电动叉车、高空作业平台等领域新产品。开拓冶金(参股中重科技)+机电一体化(联合参股智马科技及知名变频器制造商)板块,外延打开新格局。

  价→中长期逻辑:产品高端化构建品牌效应

  行业复盘:外资占领高端市场(德国SEW和西门子等市占率约25%),内资主导中端市场(国茂、宁波东力等市占率约50%)。

  破局难点:量的释放无助于渗透率的提升(我们测算公司2018年国内产量渗透率9.3%,预计2024年国内产量渗透率5.6%)+中低端市场同质化明显(国内中端产品性能差距不大)。

  打造全新“GNORD”,高端品牌突围在即。捷诺传动高端减速机扩建项目加速,项目达产后预计将形成约9万台/年的高端减速机生产能力。

  成本端:经营和原材料周期,辅助的配套逻辑

  经营周期:减速机行业的下游行业多样化→销售区域分布广→凸显销售渠道重要性。我们认为,经销和直销权重的选择是减速机企业不同发展阶段的战略选择,公司采用经销商分级模式+持续推进数字化智能化转型,运营能力处于行业领先水平。

  原材料周期:减速机直接原材料占比近八成,铸件(机座箱体等)+锻件(齿轮)接近五成,且铸铁和毛坯锻件的价格高度依赖生铁和钢材单价(相关系数超过0.9)。公司收购铸件制造商(泛凯斯特),延伸上游产业链,自制率提高强化成本控制(有望实现新增减速机产能齿轮的100%自制);公司产业链溢价能力强,原材料价格上涨时产品提价反应迅速+原材料价格下降时能够稳住产品单价,有望保持稳定毛利率。

  盈利预测

  我们预计2022-2024年公司净利润分别为5.27/6.62/8.47亿元,2022年7月9日股价对应P/E分别为24/19/15,由“增持”上调“买入”评级。

  风险提示:宏观经济下滑风险;市场竞争风险;应收账款回收风险;测算具有主观性,仅供参考;公司高速成长带来的管理风险

  

  

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